Không có cổ đông nhà nước, quyền kiểm soát nằm ở một nhóm cá nhân liên kết

Masan là cổ đông lớn duy nhất theo luật với 14,80%, nhưng bảy cá nhân có tên trong danh sách sở hữu cộng lại nắm 21,90% — trong đó ba người đứng sát ngay dưới ngưỡng 5%.

Techcombank không có vốn nhà nước. Tại 31/12/2025, toàn bộ 7.086.240.414 cổ phần là cổ phần phổ thông, không có cổ phiếu quỹ, không có cổ phần ưu đãi.^[1] Cơ cấu chia theo bốn trục: cổ đông lớn 14,80% so với cổ đông khác 85,20%; tổ chức 46,12% so với cá nhân 53,88%; trong nước 77,47% so với nước ngoài 22,53%; nhà nước 0%.

Trước khi đọc bất kỳ tỷ lệ nào, phải chuẩn hoá mẫu số. Nguồn dữ liệu sở hữu trộn bốn mẫu số khác nhau trong cùng một lần truy vấn: 3.522.510.811 cổ phần (trước đợt thưởng 100%), 7.045.021.622 (ngay sau thưởng, trước đợt phát hành cho nhân viên tháng 11/2024), 7.064.851.739 (cuối 2024) và 7.086.240.414 (hiện hành). Mọi tỷ lệ trong Bảng 1 vì thế được tính lại từ đầu: lấy số cổ phần của từng cổ đông chia cho số cổ phần hiện hành, và với các dòng mang ngày công bố 17/07/2024 thì nhân đôi số cổ phần trước khi chia, vì đợt thưởng tỷ lệ 100% đã chốt quyền ngày 20/06/2024 nhưng cổ phiếu mới chỉ được niêm yết bổ sung ngày 24/07/2024.

Với mẫu số thống nhất, bức tranh như sau. Masan là cổ đông lớn duy nhất theo định nghĩa tại Luật các Tổ chức tín dụng 2024 — sở hữu từ 5% cổ phần có quyền biểu quyết trở lên — với 14,80%. Ngay dưới ngưỡng đó là ba cá nhân: bà Nguyễn Thị Thanh Thủy 4,91%, ông Hồ Anh Minh và bà Hồ Thủy Anh mỗi người 4,86%. Cộng thêm ông Hồ Hùng Anh, Chủ tịch Hội đồng Quản trị, với 1,11%, bốn người này nắm 15,75%. Mở rộng ra bảy cá nhân có tên trong danh sách — thêm bà Nguyễn Phương Hoa 2,14%, ông Hồ Minh Anh 2,03% và bà Nguyễn Hương Liên 1,97% — con số là 21,90%, tức vượt Masan. Đặt hai khối cạnh nhau, tổng là 36,69% quyền biểu quyết.

Cột “Số cp theo nguồn” là số nguyên trạng của bản công bố; cột “Số cp chuẩn hoá” nhân đôi các dòng ngày 17/07/2024 để phản ánh đợt thưởng 100%. Chip vàng đánh dấu dòng đã quy đổi và vì vậy là ước lượng — giả định cổ đông đó không mua bán thêm kể từ ngày công bố. Thanh nền vẽ theo tỷ trọng so với cổ đông lớn nhất. Mười ba cổ đông trong bảng nắm 51,96%; cộng cả bốn cổ đông nhỏ hơn có tên trong danh sách thì tổng là 54,18%. Tỷ lệ sở hữu của Hội đồng Quản trị và người nội bộ theo trường tổng hợp của nguồn là 2,88%. Nguồn ^[1][5].

Giao dịch nội bộ không phát tín hiệu bất thường

Trong 25 giao dịch gần nhất trên tổng số 113 giao dịch nội bộ được ghi nhận, phần lớn là mua vào theo các đợt phát hành cho cán bộ nhân viên tháng 11/2024 và tháng 7/2025 — trùng đúng ngày chốt quyền của hai đợt đó. Chiều bán rải rác và nhỏ: ông Phan Thanh Sơn bán bốn lần tổng 1,2 triệu cổ phần trong giai đoạn 7/2024–3/2025; ông Phạm Quang Thắng bán 920 nghìn cổ phần trong hai lần nửa sau năm 2025. Không có giao dịch bán tập trung của cổ đông chi phối, không có dấu hiệu cầm cố quy mô lớn trong phạm vi dữ liệu truy được. Bốn trang còn lại của lịch sử giao dịch chưa được mở, nên nhận định này giới hạn trong cửa sổ đã đọc.^[5]

Hệ sinh thái đã mở rộng từ ba công ty con lên năm, thêm hai mảng bảo hiểm trong 18 tháng

Cấu trúc tập đoàn thay đổi mạnh nhất trong hai năm gần nhất: mua chi phối bảo hiểm phi nhân thọ tháng 6/2025 và lập bảo hiểm nhân thọ tháng 7/2025, đưa số công ty con từ ba lên năm.

TCBS là công ty con quan trọng nhất và đang tự trở thành một định chế độc lập. Cuối 2025 công ty có vốn điều lệ 23.113 tỷ và vốn chủ sở hữu 44.100 tỷ đồng — lớn nhất ngành chứng khoán; tổng tài sản 80.632 tỷ (+51%); lợi nhuận trước thuế 7.109 tỷ, hoàn thành 123% kế hoạch; dư nợ cho vay ký quỹ 43.860 tỷ, đứng đầu thị trường; thị phần phát hành trái phiếu doanh nghiệp 38%; tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu 16,7% và trên tổng tài sản 8,4%.^[1] Đến quý 2/2026, thị phần tư vấn phát hành trái phiếu doanh nghiệp (không gồm trái phiếu ngân hàng) đạt 48%, môi giới cổ phiếu Top 3 trên HOSE với 9,4% và Top 2 trên HNX với 9,0%.^[3]

Hai công ty bảo hiểm còn đang lỗ. Bộ phận bảo hiểm ghi nhận lợi nhuận trước thuế âm 143 tỷ đồng trong năm 2025 — chi phí thiết lập của một mảng mới. Techcom Life vận hành đầy đủ từ quý 1/2026 và ngày 30/06/2026 ngân hàng thông qua nghị quyết tăng vốn tới 2.400 tỷ đồng, đưa vốn điều lệ công ty này lên 4.300 tỷ.^[2]

Sáu năm chia làm ba pha: bùng nổ, va chạm trái phiếu, rồi tái cấu trúc hệ sinh thái

Mốc chia pha rõ nhất là quý 4/2022, khi thị trường trái phiếu doanh nghiệp đóng băng và nợ nhóm 2 của Techcombank vọt gấp bốn lần chỉ trong một năm.

Room ngoại gần kín suốt sáu năm và điều đó đã có hệ quả thật

Trần sở hữu nước ngoài của TCB là 22,5386% — thấp hơn hẳn mức 30% thông thường của ngành — và tỷ lệ thực tế bám sát trần liên tục cho tới khi khối ngoại bán ròng 3.839 tỷ đồng trong năm 2026.

Đơn vị mua/bán ròng: tỷ đồng, lũy kế trong năm. Màu đỏ đánh dấu giá trị âm; màu vàng đánh dấu dư địa room nới rộng bất thường so với chuỗi. Trần 22,5386% là mức hiện hành; tài liệu chưa truy được lịch sử thay đổi trần nên dư địa các năm trước tính theo mức trần hiện tại và chỉ nên đọc như một xấp xỉ. Chuỗi dòng vốn trước 2024 trả về những giá trị cỡ vài trăm nghìn tới vài tỷ đồng cho một cổ phiếu có thanh khoản khớp lệnh bình quân 544 tỷ đồng/ngày — không dùng được, xem Phụ lục cạm bẫy. Nguồn ^[1][5].

Hệ quả có thể quan sát được. Tại 31/08/2026, TCB không xuất hiện trong rổ của Fubon FTSE Vietnam ETF, trong khi TCX — công ty con chứng khoán không bị giới hạn room — thì có.^[5] Với một cổ phiếu vốn hóa 236.680 tỷ đồng, đứng thứ tư toàn ngành ngân hàng, việc vắng mặt trong một rổ chỉ số ngoại lớn chỉ giải thích được bằng ràng buộc room.

Quỹ nào đang nắm nhiều nhất — câu hỏi này chưa trả lời được bằng số

Đây là một khoảng trống phải nói thẳng thay vì lấp bằng ước lượng. Nguồn dữ liệu quỹ hiện có chỉ trả về danh mục cổ phiếu mà mỗi quỹ nắm giữ, toàn bộ trường tỷ trọng, khối lượng và giá trị đều rỗng — kể cả với các quỹ ngoại lớn. Các quỹ xuất hiện trong danh sách cổ đông của TCB đều mang ngày công bố 30/06/2020, tức đã cũ hơn sáu năm và chưa phản ánh đợt thưởng 100% năm 2024: ETF SSIAM VNFIN LEAD, Quỹ Đầu tư Tăng trưởng TVAM, Thiên Việt 2, ETF SSIAM VNX50, Bảo Việt Năng động, Eastspring Navigator, Manulife Cổ phiếu, DFVN Tăng trưởng — tất cả đều dưới 0,15%.

Điều duy nhất khẳng định được là TCB nằm trong rổ VN30 với tỷ trọng chỉ số 4,23%, nên mọi quỹ mô phỏng VN30 đều nắm cổ phiếu này theo tỷ trọng đó.^[5] Muốn biết quỹ nào nắm nhiều nhất phải mở bản công bố danh mục định kỳ của từng quỹ — thuộc mức tài liệu gốc, ngoài phạm vi dữ liệu có cấu trúc.

Mảng cốt lõi vẫn là cho vay bất động sản và nhà ở, nhưng trọng tâm đang dịch sang hạ tầng

Bất động sản chiếm khoảng 56% danh mục khách hàng doanh nghiệp và cho vay mua nhà chiếm 67% danh mục cá nhân — nhưng cho vay xây dựng tăng 56,3% chỉ trong sáu tháng đầu 2026.

Mô hình kinh doanh của Techcombank được xây quanh một chuỗi giá trị bất động sản khép kín: cho vay chủ đầu tư, thu xếp trái phiếu qua TCBS, rồi cho người mua nhà vay lại. Chuỗi này tạo ra lợi thế chi phí vốn và thu nhập phí ở cả ba khâu, nhưng cũng khiến ba nguồn thu cùng chịu chung một chu kỳ. Đó chính là điều đã xảy ra trong 2022–2023.

Hợp tác xã và công ty tư nhân dưới 0,01% năm 2025, đã gộp vào dòng Khác để giữ một hàng một dòng. Thanh nền vẽ theo tỷ trọng năm 2025. Nguồn ^[5].

Cấu trúc quý 2/2026 cho thấy trọng tâm đang dịch lần nữa. Danh mục khách hàng doanh nghiệp đạt 542,4 nghìn tỷ (+20,0% từ đầu năm), trong đó bất động sản vẫn khoảng 56%, nhưng cho vay xây dựng tăng 56,3% lên 41,3 nghìn tỷ nhờ nhu cầu tài trợ các dự án hạ tầng. Danh mục cá nhân và doanh nghiệp vừa và nhỏ đạt 407,0 nghìn tỷ (+9,4% từ đầu năm), trong đó cho vay mua nhà giảm tỷ trọng từ khoảng 70% xuống 67% trong khi cho vay tín chấp tăng 40% và dư nợ doanh nghiệp vừa và nhỏ tăng 28%.^[2][3]

Đây là một dịch chuyển có ý nghĩa với biên lợi nhuận. Cho vay tín chấp và doanh nghiệp vừa và nhỏ có lợi suất cao hơn hẳn cho vay mua nhà thế chấp, và chính điều này giải thích vì sao lợi suất tài sản sinh lãi nhảy từ 7,2% (Q1/2026) lên 8,1% (Q2/2026) — mức tăng 90 điểm cơ bản trong một quý.

Giấy tờ có giá tăng gấp 6,4 lần và đã thay đổi bản chất bảng nguồn vốn

Từ 33.680 tỷ đồng cuối 2021 lên 215.330 tỷ cuối 2025, chứng chỉ tiền gửi và trái phiếu đã đi từ 7,3% lên 22,0% tổng nguồn huy động — thay thế gần như trọn vẹn phần nguồn liên ngân hàng đã co lại.

Dấu gạch ngang là không thuyết minh tách riêng ở kỳ đó, không phải giá trị bằng không. Trước 2023 doanh nghiệp chỉ công bố tổng và phân theo kỳ hạn, không tách chứng chỉ tiền gửi khỏi trái phiếu. Nguồn ^[1][4].

Ba điểm đáng ghi. Thứ nhất, vốn cấp 1 chiếm 14,0 trên tổng tỷ lệ an toàn vốn 15,0 điểm phần trăm, nghĩa là vốn cấp 2 — nơi trái phiếu tăng vốn dài hạn được tính vào — chỉ đóng góp khoảng 1,0 điểm. Bộ đệm vốn của Techcombank gần như hoàn toàn là vốn chất lượng cao, không phụ thuộc vào công cụ nợ có lịch khấu trừ dần. Thứ hai, phần kỳ hạn dưới 12 tháng tăng từ 22.000 tỷ lên 48.870 tỷ trong năm 2025 — hơn gấp đôi. Thứ ba, biên độ lãi suất năm 2025 hẹp lại đáng kể so với 2023–2024, dấu hiệu của việc phát hành tập trung vào một dải kỳ hạn và một nhóm nhà đầu tư đồng nhất hơn.

Kỳ hạn danh nghĩa che mất mức độ nhạy cảm thật. Bảng khe hở lãi suất tại 31/12/2025 cho thấy 212.887 tỷ trong tổng 215.330 tỷ giấy tờ có giá — tức 98,9% — sẽ định lại lãi suất trong vòng 12 tháng, trong đó 96.316 tỷ rơi vào dải một đến ba tháng. Nói cách khác, gần như toàn bộ khối giấy tờ có giá này hành xử như nguồn vốn ngắn hạn về mặt chi phí, bất kể ghi kỳ hạn danh nghĩa tới 5 năm. Đây là cơ chế trực tiếp đưa chi phí vốn từ 3,5% lên 4,8% chỉ trong bốn quý.

Một mâu thuẫn giữa hai thuyết minh của cùng báo cáo thường niên 2025 cần ghi lại nguyên trạng: thuyết minh 20 phân loại giấy tờ có giá theo kỳ hạn chỉ có hai nhóm là dưới 12 tháng và từ 12 tháng đến 5 năm, cộng lại đúng bằng tổng 215.330 tỷ; trong khi bảng khe hở lãi suất ở thuyết minh 45.1 ghi 1.510 tỷ định lại lãi suất sau 5 năm. Hai vế không thể cùng đúng nếu là công cụ lãi suất cố định. Tài liệu này không chọn vế nào; cần mở bản thuyết minh đầy đủ để chốt.

CASA: tỷ lệ đứng yên nhưng cấu phần đã đảo chiều

Doanh nghiệp công bố CASA 38,3% ở quý 2/2026 so với 40,4% cuối 2025 — nhìn như một mức giảm nhẹ. Bên dưới là hai chuyển động ngược chiều đáng kể: số dư CASA từ khách hàng cá nhân giảm từ 172 nghìn tỷ (Q4/2025) xuống 148 nghìn tỷ (Q2/2026), tức giảm 14,0% chỉ trong sáu tháng, trong khi CASA từ khách hàng doanh nghiệp tăng từ 97 lên 119 nghìn tỷ, tức tăng 22,7%.^[3]

Đây là một dịch chuyển về chất. Tiền gửi không kỳ hạn của cá nhân là nguồn rẻ và phân tán; tiền gửi doanh nghiệp tập trung hơn, nhạy hơn với quan hệ ngân hàng giao dịch, và có thể rời đi nhanh hơn khi một khách hàng lớn đổi ngân hàng chính. Tỷ lệ tổng giữ được là nhờ mảng doanh nghiệp bù cho mảng cá nhân, chứ không phải nhờ cả hai cùng khỏe.

Tài sản dồn về cho vay dài hạn, danh mục chứng khoán đầu tư ngừng mở rộng

Cho vay dài hạn chiếm 48,9% dư nợ cuối 2025 so với 40,1% năm 2021, trong khi chứng khoán đầu tư đứng yên quanh 145–149 nghìn tỷ hai năm liền.

Đỏ đánh dấu giá trị âm; vàng đánh dấu bước nhảy bất thường cần giải thích — lợi ích cổ đông thiểu số tăng 3,8 lần năm 2025 do đợt chào bán và niêm yết TCBS pha loãng sở hữu của ngân hàng mẹ. Trái phiếu doanh nghiệp nắm giữ lấy từ thuyết minh chứng khoán đầu tư (sẵn sàng để bán cộng giữ đến ngày đáo hạn), không lấy từ bảng tăng trưởng tín dụng, để cả chuỗi cùng một cơ sở; năm 2020 chưa tách được theo cơ sở này. Tổng dư nợ tín dụng là cho vay khách hàng cộng trái phiếu doanh nghiệp theo cách trình bày của doanh nghiệp; phép cộng tự kiểm được: 767.617 + 56.486 = 824.103, khớp con số 824.104 doanh nghiệp công bố cho năm 2025. Nguồn ^[1][2][4][5].

Thanh nền vẽ theo chính tỷ trọng của ô. Nguồn ^[5].

Cơ cấu này đặt ra một câu hỏi về khe hở kỳ hạn. Gần một nửa dư nợ là dài hạn trong khi nguồn huy động ngày càng lệch về chứng chỉ tiền gửi kỳ hạn dưới 5 năm và tiền gửi có kỳ hạn 12 tháng trở xuống. Tỷ lệ nguồn vốn ngắn hạn cho vay trung và dài hạn — thước đo pháp quy trực tiếp cho khe hở này — đã tăng từ 24,1% (Q3/2025) lên 27,8% (Q2/2026), tức bằng 92,7% mức trần 30% và chỉ còn 2,2 điểm phần trăm dư địa.

Không chia cổ tức tiền mặt suốt 2020–2023, rồi ba năm liên tiếp chia bằng tiền

Bước ngoặt là năm 2024: cổ tức tiền mặt đầu tiên 1.500 đồng cùng đợt thưởng cổ phiếu 100% trong cùng một mùa, đưa vốn điều lệ từ 35.225 tỷ lên 70.450 tỷ đồng.

Tím đánh dấu sự kiện làm gãy chuỗi so sánh trên mỗi cổ phiếu; xanh đánh dấu dòng tiền trả về cổ đông. Tổng chi trả cổ tức năm 2025 là 7.065 tỷ đồng; đợt tháng 6/2026 gần 5.000 tỷ. Nguồn ^[1][2][5].

Sổ cam kết: doanh nghiệp đã hứa gì và kết quả ra sao

Sổ cam kết là thước đo trực tiếp độ tin cậy của mọi phát biểu định tính về sau, và nó chỉ có giá trị khi ghi cả phần đạt lẫn phần không đạt. Với Techcombank, giai đoạn 2021–2025 vừa khép lại nên bộ cam kết chiến lược đã có thể đối chiếu trọn vẹn.

Vốn hóa 2025 quy đổi từ 247.300 tỷ đồng tại 31/12/2025 theo tỷ giá tham chiếu 26.054 đồng/USD. Thu nhập từ phí trên tổng thu nhập cho hai giá trị tùy định nghĩa: 16,4% nếu chỉ lấy lãi thuần từ hoạt động dịch vụ trên báo cáo kết quả, 19,5% nếu cộng thêm lãi thuần từ kinh doanh ngoại hối theo cách doanh nghiệp trình bày chỉ tiêu này. Cả hai đều dưới mục tiêu. Nguồn ^[1][4].

Cả ba mục tiêu chiến lược năm năm đều không đạt, trong khi kế hoạch từng năm thì năm nào cũng vượt. Đây không phải mâu thuẫn mà là hai loại cam kết khác nhau: mục tiêu chiến lược do ban lãnh đạo tự đặt cho một chân trời năm năm và không ràng buộc; kế hoạch năm do Đại hội đồng cổ đông thông qua và được đặt lại mỗi mùa họp. Khoảng cách giữa hai loại — đặc biệt là mục tiêu vốn hóa 20 tỷ USD so với mức thực tế chưa bằng một nửa — là dữ kiện cần nhớ khi đọc bất kỳ định hướng dài hạn nào ngân hàng công bố về sau.

Số kế hoạch các năm 2021–2024 không có trong bộ tài liệu đã truy xuất; báo cáo thường niên 2024 chỉ xác nhận “vượt kế hoạch của Đại hội đồng cổ đông” mà không nêu con số. Đây là khoảng trống có thể lấp bằng nghị quyết Đại hội đồng cổ đông thường niên các năm tương ứng, và hồ sơ ghi nhận nó thay vì suy ra một con số nghe hợp lý.

Dư nợ tín dụng ở bảng này theo cách tính của Ngân hàng Nhà nước cho ngân hàng riêng lẻ, nên khác con số cho vay khách hàng hợp nhất 767.617 tỷ ở Bảng 7. Huy động khách hàng bao gồm chứng chỉ tiền gửi. Nguồn ^[1].

Giao dịch bên liên quan nhỏ so với vốn chủ, nhưng trái phiếu Núi Pháo tăng 12 lần trong một năm

Dư nợ và trái phiếu của các bên liên quan được nêu đích danh cộng lại 4.864 tỷ đồng cuối 2025, bằng 2,71% vốn chủ sở hữu — trong đó mệnh giá trái phiếu Núi Pháo nhảy từ 171 tỷ lên 2.075 tỷ chỉ trong một năm.

Câu hỏi của bước quản trị là: trong năm năm qua, cổ đông nhỏ nhận được bao nhiêu so với phần giá trị doanh nghiệp tạo ra, và có bao nhiêu giá trị bị rút ra qua cửa bên liên quan? Với Techcombank, cửa đó tồn tại và nhìn thấy được — Masan là cổ đông lớn duy nhất và nhóm doanh nghiệp liên quan tới Masan xuất hiện đều đặn trong thuyết minh — nhưng quy mô thì nhỏ.

Đỏ đánh dấu khoản tăng đột biến cần theo dõi. Bảng chỉ gồm các pháp nhân được thuyết minh nêu đích danh; hai dòng gộp cho nhóm công ty liên quan Masan và cho thành viên Hội đồng Quản trị, Ban Kiểm soát, Ban Lãnh đạo không đưa vào vì bản trích xuất 2025 lệch nhãn hàng. Riêng năm 2024, hai dòng gộp đó lần lượt là 1.874 tỷ và 1.185 tỷ dư nợ cho vay. Vốn chủ sở hữu dùng làm mẫu số là 147.940 tỷ (2024) và 179.501 tỷ (2025). Nguồn ^[1][4].

Ba quan sát. Thứ nhất, dư nợ cho vay các bên nêu đích danh giảm 35,1% trong năm 2025, từ 3.597 tỷ xuống 2.334 tỷ — chiều đúng. Thứ hai, cùng lúc đó mệnh giá trái phiếu nắm giữ tăng gấp 3,5 lần, từ 731 tỷ lên 2.530 tỷ, mà gần như toàn bộ mức tăng đến từ một pháp nhân: Núi Pháo, với mệnh giá trái phiếu đi từ 171 tỷ lên 2.075 tỷ, tức 12,1 lần. Trái phiếu doanh nghiệp chưa niêm yết về bản chất rủi ro là một khoản cấp tín dụng; việc dư nợ cho vay Núi Pháo giảm 714 tỷ trong khi trái phiếu Núi Pháo tăng 1.904 tỷ có nghĩa exposure ròng với pháp nhân này tăng khoảng 1.190 tỷ, không giảm.

Thứ ba, giá trị danh nghĩa hợp đồng hoán đổi lãi suất với Tập đoàn Masan là 10.011 tỷ đồng và với Công ty Hàng tiêu dùng Masan là 1.270 tỷ tại 31/12/2025. Đây là giá trị danh nghĩa dùng để tính dòng lãi trao đổi, không phải mức rủi ro tín dụng — rủi ro thực chỉ là giá trị thay thế hợp đồng khi lãi suất biến động. Ghi lại để không nhầm 10.011 tỷ này với một khoản cho vay.

Tổng lại, không có điều kiện dừng nào của bước quản trị được kích hoạt. Exposure bên liên quan nêu đích danh ở mức 2,71% vốn chủ sở hữu, và ngay cả cách đọc rộng nhất cũng chỉ tới 6,59%. Không có khoản cho vay bên liên quan nào lớn so với vốn chủ với lãi suất dưới chi phí vốn của chính ngân hàng trong phạm vi thuyết minh. Điểm cần theo dõi là hướng dịch chuyển: exposure đang đi từ hình thức cho vay sang hình thức nắm giữ trái phiếu, và hình thức sau được thuyết minh thưa hơn.

Rủi ro tỷ giá đã trung hòa, nhưng lớp đệm lãi suất gần như biến mất chỉ trong một năm

Độ nhạy lợi nhuận với một cú tăng lãi suất VND 3 điểm phần trăm co từ 7.580 tỷ đồng (2024) xuống 2.288 tỷ (2025) — giảm 69,8% — vì khe hở định lại lãi suất trong 12 tháng chỉ còn dương 20.354 tỷ trên một bảng cân đối 1,2 triệu tỷ.

Vàng đánh dấu chỉ tiêu tiến gần giới hạn nhất trong bảng. Các mức trần dẫn theo quy định hiện hành của Ngân hàng Nhà nước như doanh nghiệp nêu trong tài liệu công bố; chưa đối chiếu nguyên văn văn bản pháp quy. Nguồn ^[3].

Lớp đệm lãi suất đã co gần bảy phần mười trong một năm

Thuyết minh 45.1 báo cáo thường niên 2025 cho biết: nếu lãi suất VND tăng 3,00 điểm phần trăm, lợi nhuận trước thuế tăng 2.288 tỷ đồng. Cùng kịch bản đó, một năm trước con số là 7.580 tỷ. Mức nhạy cảm giảm 69,8% chỉ trong mười hai tháng — đây là thay đổi lớn nhất trong toàn bộ khung quản trị tài sản – nguồn vốn của ngân hàng giai đoạn này, và nó không được nêu riêng ở bất kỳ bản tin hay thuyết trình nào.

Xanh là chiều có lợi cho lợi nhuận, đỏ là chiều bất lợi, vàng đánh dấu mức co hẹp bất thường của chuỗi. Kịch bản giả định mọi biến số khác không đổi và chỉ tác động lên các khoản mục lãi suất thả nổi. Số liệu 2023 không có trong bộ tài liệu đã truy xuất. Nguồn ^[1][4].

Nguyên nhân nằm ở bảng khe hở định lại lãi suất. Cộng bốn dải trong vòng 12 tháng, khe hở nội bảng chỉ còn dương 20.354 tỷ đồng — bằng 1,7% tổng tài sản. Bên trong đó là hai chiều triệt tiêu nhau: dải đến một tháng dương 88.863 tỷ, còn hai dải từ một đến sáu tháng âm tổng cộng 131.162 tỷ. Nói cách khác, nếu lãi suất tăng, chi phí vốn của Techcombank định lại trước phần lớn tài sản sinh lãi, và chỉ có nhóm tài sản định lại trong vòng một tháng bù được phần nào.

Khe hở dương nghĩa là tài sản định lại lãi suất nhiều hơn nợ trong dải đó — có lợi khi lãi suất tăng; khe hở âm thì ngược lại, nên xanh và đỏ ở hàng cuối mang đúng nghĩa đó. Bảng khe hở dùng số gộp chưa trừ dự phòng, nên tổng tài sản suy ra là 1.203.452 tỷ, cao hơn tổng tài sản trên bảng cân đối đúng bằng 11.108 tỷ dự phòng nội bảng — phép kiểm này khớp tuyệt đối. Nguồn ^[1].

Rủi ro tỷ giá gần như đã trung hòa

Tại 31/12/2025, tổng tài sản ngoại tệ quy đổi đạt 70.068 tỷ đồng so với nợ phải trả ngoại tệ 74.569 tỷ, tạo trạng thái nội bảng âm 4.501 tỷ. Trạng thái ngoại bảng dương 923 tỷ đưa trạng thái ròng về âm 3.578 tỷ đồng. Độ nhạy tương ứng: nếu USD tăng giá 1%, lợi nhuận trước thuế giảm 36,7 tỷ và vốn chủ sở hữu giảm 29,3 tỷ đồng.^[1] Đặt cạnh lợi nhuận trước thuế 32.538 tỷ, mức nhạy này chỉ bằng 0,11% — một trạng thái được phòng vệ chặt.

Khối lượng công cụ phái sinh cho thấy quy mô hoạt động phòng vệ. Cuối 2024, tổng giá trị hợp đồng phái sinh đạt 355.690 tỷ đồng, gồm kỳ hạn tiền tệ 146.150 tỷ, hoán đổi tiền tệ 131.339 tỷ và hoán đổi lãi suất 78.202 tỷ. Riêng hoán đổi lãi suất mang giá trị ghi sổ thuần âm 1.328 tỷ — một khoản lỗ chưa thực hiện trên danh mục phòng vệ lãi suất.^[4]

Chấm theo CAMELS: vốn và sinh lời mạnh, chất lượng tài sản là mắt xích cần theo dõi

Năm trên sáu cấu phần đứng ở vùng tốt; cấu phần chất lượng tài sản không xấu về mức độ nhưng xấu về xu hướng thành phần.

Nhãn đánh giá là nhãn phân tích do tài liệu này tự đặt, không phải xếp hạng chính thức của cơ quan quản lý hay tổ chức xếp hạng tín nhiệm. Xem bảng thuật ngữ ở Phụ lục.

Không có điều kiện dừng nào của nhánh ngân hàng được kích hoạt. Ba điều kiện là: bao phủ nợ xấu thấp kèm tăng trưởng tín dụng vượt ngành; lỗ lũy kế chưa xóa; tỷ lệ an toàn vốn tiệm cận mức tối thiểu. Bao phủ nợ xấu 125,5% là mức cao, không thấp. Lợi nhuận chưa phân phối dương 62.774 tỷ đồng, không có lỗ lũy kế. Tỷ lệ an toàn vốn 15,0% gấp gần hai lần mức tối thiểu. Hồ sơ đủ điều kiện để viết kết luận.

Đứng thứ tư về vốn hóa nhưng dẫn đầu ở những chỉ tiêu quyết định biên lợi nhuận

Thị phần tín dụng khoảng 4,2% toàn hệ thống, nhưng tỷ lệ tiền gửi không kỳ hạn gấp khoảng 2,4 lần trung vị ngành và bao phủ nợ xấu gấp khoảng 1,7 lần.

Tím đánh dấu vị trí dẫn đầu thị trường, xanh đánh dấu vượt trung vị ngành, vàng đánh dấu vị trí trung bình. Thị phần tín dụng ước tính bằng dư nợ cho vay hợp nhất cuối 2025 chia dư nợ toàn hệ thống tại 24/12/2025 — hai tử số và mẫu số không hoàn toàn cùng phạm vi, nên đây là ước lượng chứ không phải số công bố. Trung vị ngành do doanh nghiệp tính trên 20 ngân hàng niêm yết ở kỳ quý 2/2026, trên cơ sở ngân hàng riêng lẻ — vì vậy hàng “nợ nhóm 2 cộng nợ xấu” ghi 1,9% cho TCB thay vì 1,57% tính từ báo cáo hợp nhất cuối 2025; hai con số đo hai phạm vi khác nhau và không thay thế cho nhau. Nguồn ^{[1][2][3][5][6]}.

Bức tranh cạnh tranh có hình dạng đặc trưng: Techcombank không lớn nhất về quy mô tín dụng nhưng dẫn đầu ở những chỗ quyết định biên lợi nhuận và chất lượng thu nhập — nguồn vốn giá rẻ, thu nhập phí, và vị thế trên thị trường vốn qua công ty con. Đó là lý do ngân hàng này duy trì ROA 2,4% khi phần lớn ngành ở dưới 2%, dù thị phần tín dụng chỉ hơn 4%.

SWOT: lợi thế nằm ở bên nguồn vốn, rủi ro nằm ở bên tài sản

Mọi điểm mạnh của hồ sơ này quy về khả năng huy động rẻ và bán chéo; mọi điểm yếu quy về mức độ tập trung vào một chu kỳ ngành và sự già đi của tập nợ xấu.

Thị trường đang định giá TCB đúng bằng trung vị một năm của chính nó

P/E 8,52 lần và P/B 1,29 lần tại 04/09/2026, so với trung vị 12 tháng lần lượt 8,52 và 1,31 lần — mức định giá không phản ánh kỳ vọng đặc biệt nào theo cả hai chiều.

Quan hệ P/B và ROE là khung so sánh đúng cho ngân hàng. Với ROE trượt 12 tháng 16,0%, mức P/B 1,29 lần hàm ý thị trường đang chiết khấu suất sinh lời này về một mức bền vững thấp hơn, hoặc đang đòi một phần bù rủi ro cho danh mục bất động sản. Dải P/B trong 12 tháng qua đi từ đáy 1,12 lần (27/07/2026) lên đỉnh 1,78 lần (03/09/2025) — biên độ 59%, cho thấy tâm lý với cổ phiếu này thay đổi nhanh chứ không phải một mức định giá ổn định.

Khuyến nghị của bên thứ ba: một bộ phận phân tích trong nước duy trì khuyến nghị mua với giá mục tiêu 42.600 đồng, cập nhật ngày 12/08/2026 — tức cách ngày truy xuất khoảng bốn tuần và đã phản ánh kết quả quý 2/2026. Chênh lệch so với thị giá là 31,7%. Đây là quan điểm của bên thứ ba, ghi nguyên trạng, không phải kết luận của tài liệu này.^[5]

Về thanh khoản thực hiện, khối lượng khớp lệnh bình quân một tháng đạt 17,4 triệu cổ phiếu tương đương 544 tỷ đồng mỗi ngày — thuộc nhóm thanh khoản cao nhất thị trường. Không có ràng buộc thanh khoản cho vị thế ở quy mô thông thường.